外资企业上市和实际控制人认定_企业的实际控制人认定

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外资企业上市和实际控制人认定

[原创 2010-02-01 21:52:08]

肖海龙，信达律师事务所律师

有关外资企业上市和实际控制人认定问题的讨论和解答：

1.外资企业外资持股比例较高，上市是否有障碍？

一些投资机构和保荐机构担心，外商持股比例较高的外资企业在国内上市可能存在障碍，外资持股比例较高可能对核准上市有影响，原因是已在国内上市的外商投资股份公司外资持股比例均较低，缺少外资持股比例较高的外商投资股份公司核准上市的先例。

原外经贸部（现商务部）和证监会联合发布的《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》（“若干意见”）规定，外商投资股份有限公司在境内发行股票必须符合外商投资产业政策及上市发行股票的要求，其中是否符合外商投资产业政策由商务部负责监管。该“若干意见”没有因外商投资股份公司“上市”而对其外资股比例进行特别限制。上市的外商投资股份有限公司与非上市的外资企业外资持股比例适用的标准是一致的，即应符合有关外商投资产业政策，并考虑是否有“按规定需由中方控股（包括相对控股）或对中方持股比例有特殊规定”的情形。如果对中方持股比例没有特殊规定，则无需因上市而对外商投资股份有限公司的外资股比例进行调整。

就拟上市外资企业外方持股比例的问题，我们征询了商务部外资司的意见，该司工作人员答复称，按有关法规的规定办，印证了我们的判断。在外资主管部门对外资持股比例不作特殊限制的情况下，不存在证监会以外资持股比例较高为由否决外资企业的上市申请的问题。如外资企业在国内上市发行A股，因上市时须发行不少于25%的新股，因此外方持股比例在上市后将相应摊薄，在外方持股比例为50%的情况下，上市后外资比例将至少摊薄至37.5%；考虑到非上市的外商投资企业外方持股比例至少不得低于25%，37.5%的外资持股比例具有相当高的安全边际。

从法律上看，不存在以外资持股比例较高为由否决企业上市申请的情形。长期以来关于外资股比例较高的企业上市的障碍并非法律上的，而是某些观念上的偏见造成的，这种障碍可能因为

某个事件或某个时机的到来而消除。在创业板和融资融券、股指期货推出后，预期资本市场下一步最重要的变革将是设立国际板。我们认为，国际板的酝酿推出将是消除外资企业上市偏见的契机，一直以来存在的对外资持股比例的疑虑和担忧将在酝酿推出国际板的过程中逐步消除，对外资股比例的接受程度将逐步抬升。在我们的预判中，第一步在酝酿推出国际板的过程中，外资股比例可以从无足轻重或较小的比例，逐步抬升到可以发挥重大影响的比例，例如，上市前外资占比约70%、上市后外资占比在50%以下的个案将逐步得到接受；第二步在国际板的制度建设基本完善、推出时机基本成熟后，关于外资股比例的疑虑和担忧将基本消除，外资企业上市将实现国民待遇。

外资股比例的逐渐提升，与国际板的推出将是互相促进、互为因果的。国际板推出的预期，将逐步消除对外资股比例的疑虑；外资股比例的逐步抬升，又将是国际板推出的某种预演和准备。我们认为，当前推出国际板的预期正在逐渐明朗，消除外资企业上市偏见的拐点正在到来，从现在开始可以调高对外资股比例较高的公司上市的预期，可以逐步安排对外资股比例较高公司的投资和筹备上市。考虑到从股份制改造开始到上市的时间通常需要1-2年以上，到报送上市申请时有关国际板的规则可能已经推出，从而迎来外资企业上市的更好时机，现在即可逐步安排对外资股比例较高公司（上市前50%以上，上市后50%以下）的投资和筹备上市，但对外商独资或者外资股比例过高（上市后仍在50%以上）的企业，仍应保持适当的谨慎，等待国际板的制度建设基本完善、推出时机基本成熟后再逐步进行。

因企业在申请上市的过程中难言做到尽善尽美，经常会存在各种各样的瑕疵和问题，当证监会及发审委对外资比例问题心存疑虑或者偏见的时候，往往会以其他理由否决其申请。因此，在外资企业上市过程中尽可能地避免其他瑕疵和问题，也是至关重要的。

2.公司股权结构比较均衡，如何认定实际控制人？

某外资企业，外方持股比例为50%，公司创始人A及两位高层管理人员B和C分别持有其余42.5%、5%和2.5%的股份。A负责公司的经营管理，外方股东为投资型公司，不直接干预公司的具体经营，但其母公司为海外某上市公司，且与公司存在一定程度的产业关联。一些投资机构和保荐机构认为，公司由外方股东和创始人共同控制，外方股东和创始人均为公司的实际控制人；另一些投资机构和保荐机构认为，A是公司的实际控制人，并希望通过一系列的股权转让以增加A的股权比例，增强其控制力。

根据《公司法》第217条的规定，公司的实际控制人是指“是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。”有关实际控制人的法律规定，对应的是国内企业广泛存在的公司治理不透明等缺陷；实际控制人的存在，可能使股东大会、董事会和监事会等法人治理机构形同虚设，给公司治理带来隐患，因此保荐人和律师对此应当予以核查和披露，并提醒投资人关注这一风险。

目前国内的企业上市保荐中存在每一个企业都要找一个实际控制人的倾向。从以上公司法关于实际控制人的定义可以看出，并非每个企业都有实际控制人。在公司由控股股东直接控制，以及股权结构均衡、公司治理完善，难以被个别股东操纵的情况下，不存在公司法定义的实际控制人。光大证券保荐的莱茵生物，该公司股东为秦本军等5名自然人，秦本军为公司控股股东，直接控制公司行为，招股说明书未涉及实际控制人的认定。万科股权高度分散，难以被个别股东操纵，向来就宣称自己并无实际控制人；西部矿业的招股说明书在认定西矿集团的股东时，也出现了类似表述。

实际控制人的认定，不仅要看经营决策权的控制情况，更重要的是要看股权和表决权的控制情况。在公司的经营决策权由持股比例较低的小股东实际掌握的情况下，如果经营决策者不能相应控制公司的股权和表决权，则其经营决策者的地位得不到根本保障，从而不能最终控制公司的行为，不宜认定为实际控制人。例如，某上市龙头乳品企业有一名强势的创始人和经营管理者，经过多轮融资后，其所持公司股份被大幅摊薄，虽然公司的经营决策权仍由其掌握，但已无力在公司股东大会和董事会中控制多数表决权，当其不执行其他主要股东的意图时，其经营管理者的地位将受到威胁，其地位是“职业经理人+小股东”，而不是公司的最终控制者。同理，尽管在上述外资企业中A是公司的经营决策者，但如果其不能控制公司的股权和表决权，则不能认为是实际控制人。

根据证监会的相关要求，认定多个投资者共同拥有公司控制权，应当通过公司章程、协议或者其他安排予以明确，且共同控制关系应在报告期内保持稳定，并在发行上市后可预期的期限内保持稳定和有效存在。上述外资企业中外方股东和A之间不存在共同控制的安排，即使存在也没有证据表明这种安排可以在一个较长时期内保持稳定和有效存在，因此，不能认定公司由外方股东和创始人A共同控制。

外方股东是单一最大股东，虽然其持股比例未超过50%，但在A不能与B和C形成稳定的一致行动关系的情况下，单一最大股东可能对公司的行为产生重大影响；其母公司能控制外方股东的行为，且与公司存在一定程度的产业关联，具有支配公司行为以形成战略协同的意愿和要求，比较接近公司法关于实际控制人的定义，在其他条件也具备的情况下，可以认定为公司的实际控制人。

公司没有实际控制人，或者由多个控制人共同控制，并不会在企业上市时构成障碍。实际控制人问题的关键是认定要准确，符合实际，并且发行人的公司治理结构建全、运行良好，能保证发行人的规范运作和公司治理的有效性，无需刻意地制造或强化某个实际控制人。从上例的实际情况看，其股权结构较为均衡，A掌握公司的经营决策，但外方股东及其母公司能对其形成有效的制衡，表明公司的治理结构能有效运行，我们倾向于认为该公司没有实际控制人。（完）