SHFE和LME铜跨市套利理论_铜跨市套利

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SHFE和LME铜跨市套利理论

跨市套利是指在某个交易所买入（或卖出）某一交割月份的某种商品合约的同时，在另一交易所卖出（或买入）同一交割月份的同种商品合约，以期在有利时机分别在两个交易所对冲手中的合约获利。

由于存在地域、时空上的差距，同一种商品在不同的期货交易所存在合理的价格差异。一般来说，两个市场的价差稳定在一个固定的区域内，但有时会出现短暂的异常。在经济规律的调节下，差价最终又会恢复到正常的水平。跨市套利正是捕捉这种短暂的异常，运用期货工具将失真的价格差锁定，当市场恢复到正常时，通过平仓或实物进出口来获利。SHFE 和 LME 的期货铜有以下的关联性：类似的交割品质，目前已经有多家公司的同一品牌在两个交易所同时注册；不同地域的期货交易所，中国的上海、英国的伦敦；商品价格走势有较强的正向相关性。因为只有这样才能保证异常的差价最终会恢复。当不同的交易所对同一种商品的价格预期有较大的差异时，经济规律就会发挥作用，通过实物进出口来调节市场，使市场恢复正常。多年的实践也证实两个市场的运行方向与周期非常吻合。所以在SHFE与LME 两个市场之间存在跨市套利的机会。

一、LME 与SHFE 之间铜的价差波动原因和传统的跨市套利机会

如同投资者关注国内铜市近远期合约的升贴水变化一样，LME 与SHFE 之间铜的价差同样会表现出偶发性和波动性，因为除了全球共同的大环境外，各地还有自己的小环境。通常情况下，由于我国是铜的净进口国，国内铜价相对偏高具有合理性，这可保证相对合理的进口利润。但从上海四个月期铜与伦敦三个月期铜的比价关系上看，这一状况并非是持续和一成不变的。如果SHFE与LME 出现价差异常，我们就可以在两个期货交易所同时进行方向相反、数量相等的操作。当价差恢复正常时，平仓获利，这就是跨市套利。

方案一：价差高，国内价格相对于LME 价格偏高利于进口，抛SHFE 买LME。方案二：价差低，国内价格相对于LME 价格偏低利于出口，买SHFE 抛LME。时间周期上，两市价差恢复到一个正常的范围内，其所需的时间一般为一个月左右, 最多不超过三个月，主要是由实货贸易流动所需的时间决定。由于国内外的经济政策、会计年度和消费季节性等因素的差异，两地铜价差还存在一定的周期性规律，此处假设汇率、利率、财税等方面系统因素在一段时期内的相对稳定时，大致的规律性如下：

1.每年春节前后。国内一般对节后消费抱有较高期望，消费方囤货备料，多头买盘信心较足；而进口商则由于春节前后时间仓促，资金相对紧张，无法准时到货，致使国内铜价明显高于伦敦价格。

2.每年6-7 月份。西方逐渐进入暑期休假，工厂消费减少，使伦敦铜价格相对下跌，而国内正值生产期，消费正旺，价格坚挺，高于伦敦价格。

3.每年12 月份。西方进入圣诞节长假，工厂消费减少，使伦敦价格下跌，而国内企业则在加班赶进度，力争完成全年任务，消费旺盛，价格坚挺。

4.其余的时间两地价差基本在合理区间内运行，但如果上述某一时间的进口量过大，也会导致国内短期价格相对偏低于伦敦价格。

5.套利的机会还来自于市场主力动向，偶然突发性事件等。比如LME 市场上基金的逼仓行为（如90 年代中期的住友事件）；全球重要生产厂家的劳资纠纷与停产检修导致短期供应紧张或中断；我国打击进口走私导致废杂铜等原料短缺；进口铜的集中到货；SHFE 连续同方向停板后的斩仓盘集中涌现；主要产铜国智利等地的地震或其他不可抗力因素等，都会为在两地运作的投资者或贸易商提供绝佳的跨市套利机会。

二、以实货流通为基础的套利理论基础

该方法的理论基础是：若价差达到一般贸易情况下实货进口盈利水平，则可以入市进行买LME 卖SHFE 的套利操作；若价差达到一般贸易情况下实货出口盈利水平，则可以入市进行卖LME买SHFE的套利操作。由于我国是铜的净进口国，一般贸易基本可以自由进口，而一般贸易出口目前要征收5%的出口关税，出口还有进一步限制的可能，实际上目前不太可能出现电解铜一般贸易出口盈利的情况，而铜精矿进料加工的贸易方式已被取消，所以本模型以分析进口套利方式为主，兼顾出口套利方式，具体如下： 1．进口业务相关介绍。目前国内现货铜的进口程序为：询价与货源---〉申请信用证额度---〉国内开具信用证（或担保）---〉国外现货买入（定价可参考LME 现货价+CIF 升水）---〉国内保值---〉落实信用证额度---〉启运与报关---〉入关与入库---〉销售或交割---〉汇兑与还贷。

与进口相关的经济变量主要有：

⑴ 人民币汇率E（人民币卖出价）：为方便起见，假定为7.00 元人民币兑1美元不变，但在实际操作中应采用适时汇率；

⑵ CIF 中国港口升水C：假定为100 美元/ 吨；

⑶ LME 现货对三个月合约升水B（贴水以负数表示）：假定为100 美元/ 吨； ⑷ 增值税率：17%；

⑸ 进口关税税率：目前已经取消进口关税； ⑹ 国内银行开信用证费率：0.12%； ⑺ 商检费率：0.15%；

⑻ 三个月贷款利率（包括期货交易保证金、信用证保证金等）2%； ⑼ 其他费用（包括到岸短驳费、进港费、代理费、销售费用、期货交易手续费、其他杂费等）合计200 元/ 吨。

2．以LME 三个月铜实际价格为基础来建立进口智利铜的盈亏平衡模型。

入关成本（按CIF价格计算）：（LME三个月铜实际价格＋B+C）×(1+17%)×E；

息税费：入关成本×（0.12%+0.15%+2%）； 其他费用：200 元/ 吨；

进口成本= 入关成本+ 息税费+ 其他费用

=（LME三个月铜实际价格+B+C）×(1+17%)×(1+0.12%+0.15%+2%)×E+200 进口比值= 进口成本/国际现货价格

例如，以LME 三个月铜价格8000 美元/ 吨计算：

进口成本=（8000+100+100）×(1+17%)×（1+0.12%+0.15%+2%）×7.00+200=68883 元/吨。

进口比值= 68883÷8100 = 8.50 当国内销售价格大于进口成本，或者说当国内外价格比值（国内价格以人民币计算，而国外价格以美元计算）大于进口比值时，可实现进口盈利，此时理论上即可进行买伦铜抛沪铜的套利操作。4．出口的套利模型简介

以贸易公司的国内采购出口为例，出口的套利模型如下。与出口相关的经济变量主要有：

⑴ 汇率E（人民币买入价）：假定为7.00 元人民币兑1 美元不变； ⑵ CIF 目的港升水C：暂定在100 美元/ 吨； ⑶ 海运费F：20 美元/ 吨；

⑷ LME 现货对三个月合约升水B（贴水以负数表示）：暂定为100美元/吨； ⑸ 增值税率：17%； ⑹ 出口关税税率：5%； ⑺ 商检费率：0.15%；

⑻ 三个月贷款利率（包括期货交易保证金等）：2%；

⑼ 其他费用（包括出港费、代理费、销售费用、期货交易手续费、其他杂费等）合计200元/ 吨。

出口成本为购货成本加出口关税（按FOB 价格计算）、其他费用： 出口成本= [SHFE 价格×（1+0.15%+2%）+（LME 三个月铜实际价格＋B+C － F）×5%×E+200]/E 出口比值= 国内现货价格/出口成本

例如，以国内铜价60000元/吨，而LME 三个月铜价格8000 美元/ 吨计算： 出口成本= [60000×（1+0.15%+2%）+（8000+100+100-20）×5%×7.00+200]÷7.0 = 9193 美元/吨

出口比值= 60000÷9193 = 6.53 出口销售收入为（按FOB 价格计算）：（LME三个月铜实际价格＋ B+C － F），当出口销售收入大于出口成本，或者说国内外价格比值（国内价格以人民币计算，而国外价格以美元计算）小于出口比值时，可实现出口盈利，此时理论上即可进行买沪铜抛伦铜的套利操作。国内外铜价比值达到出口比值当前来看是不现实的，因为若比值在此水平，则会使大量进口的铜精矿加工费为负数，进口铜会产生巨大的亏损，进口贸易基本上会停滞，而出口限制较小的深加工铜材会大量出口，使我国成为铜出口国。而我国当前铜精矿及精铜产量远小于国内消费量，是铜矿及金属的净进口大国，精铜的出口量非常的少，出口比值对当前的套利实际指导意义不大，当前的情况下对铜的出口套利模型的研究只有理论意义，基本不适合于对买SHFE 卖LME 套利操作的实际指导。

判定国内外铜价比值或价差是否触底，选择出口限制相对不大的深加工铜材出口比值可能更具有实际意义。具体做法是：在出口模型中将LME 三个月铜实际价格和SHFE 价格都加上铜材的加工费、出口关税税率和出口退税率按现行的政策规定修改，其他参数按实际情况修正即可。不过，目前国内的铜材加工出口企业总体规模不大，以一种铜材为主，多种铜材为辅的经营模式占主流，各自为政，尚缺乏权威的价格体系，铜材进出口对国内外精铜供求关系及价格变化的影响也仍然相对较小。SHFE与LME比值或价差的恢复，多数时候是由于当比值低或价差小时，进口缩减，造成国内供应紧张，而国际市场由于对中国的输出缩小，则会使供应相对宽松，以此重新改变国内外的供需形势，影响国内外价格比值或价差恢复上升。由于我国是铜净进口大国，国内外铜价比值大多数的时候应该在进口比值附近波动才是比较合理的现象。

从上述的套利理论及模型可能看出，影响套利的因素较多且不是一成不变的，SHFE和LME两个市场铜价理论比值上限与下限的临界值也会随着变量因素的变化而变化。不过，由于受到经济规律的作用，两个市场的价差必然将保持在一个比较合理的范围之内，市场价差的扭曲不可能长期存在，从而使得跨市套利成为一种风险相对较小，投资回报可观的投资方式，值得稳健的投资者重点关注与研究。