公租房项目REITs的可行性分析以北京地区为例_公租房项目可行分析

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公租房项目REITs的可行性分析-以北京地区为例

在2009 年3 月5 日召开的十一届全国人大二次会议上，国务院总理温家宝在政府工作报告中明确提出积极发展公共租赁住房。此后，住房和城乡建设部等七部委联合下发通知，积极稳妥地推进公共租赁住房建设。保障性安居工程建设成为调控房地产市场、解决中低收入以下阶层居民住房问题的一项重大民生项目，在全国范围内掀起了一个建设高潮，但普遍存在资金短缺问题。本文将公租房项目与REITs结合起来，以尝试建立公租房REITs模式解决这一融资难题。

一、公租房项目的融资困境

（一）公租房建设资金缺口巨大

在2011年11月16日，财政部、国家发改委、住房和城乡建设部三部委联合出台《关于保障性安居工程资金使用管理有关问题的通知》，允许从土地出让净收益中安排不低于10%的廉租住房保障资金统筹用于发展公共租赁住房、允许将住房公积金增值收益中计提的廉租住房保障资金统筹用于发展公共租赁住房，允许利用贷款贴息引导社会发展公租房。尽管住建部指明了地方政府公租房建设的资金来源，但是资金远远不够，加上公租房巨大的投入与微薄租金收入形成强烈的反差，导致公租房建设融资成为一大难题。

（二）北京市公租房建设情况

以北京市为例，2011年国家下达的北京地区新开工建设保障性住房指标是20万套（计划投资总额1200亿元），其中公共租赁住房6万套（计划投资210亿元）、经济适用房1万套、限价房3万套、定向安置房10万套。截至2011年10月底，北京市新开工建设各类保障性住房22.41万套，开工率达112.05%，竣工8.27万套，完成投资502.79亿元（完成计划的42%）。其中，公共租赁住房新开工5.61万套，竣工6283套，完成投资54.32亿元。2011年国家下达公共租赁住房计划开工套数占比为30%，截至10月末，实际开工率为93.5%，低于各类保障性住房平均开工率18.55个百分点，竣工套数占比只有7.6%，实际完成投资仅占全年计划投资的25.87%，低于各类保障性住房平均水平16个百分点，占各类保障性住房实际完成投资总额的10.8%。由此可见，公共租赁住房投资建设进度滞后于其他类保障性住房，融资瓶颈成为制约建设进度的主要因素。

二、公租房项目的REITs融资模式的设想

（一）REITs 的概念及特点

房地产投资信托（Real Estate Investment Trusts，简称为REITs），最早出现于20 世纪60 年代的美国，它是一种通过专门机构发行收益凭证的方式筹集广大投资者的资金，再投资于能够产生稳定现金流和收益的房地产，并将投资收益按一定比例分配给投资者的基金信托产品，其主要投资对象是回报率较稳定的物业，如办公楼、商场、物流中心和住宅物业，投资者的主要收益来源为房地产租金收入及其资本增值。

REITs有两种典型的运作方式：第一，由特定目的载体公司（SPV）向投资者发行受益凭证，募得资金集中投向写字楼、商场等商业地产，经营收益用于向投资者还本归息；第二，房地产发展商将旗下部分或全部经营性项目资产打包设立专业的REITs，以其收益如每年的租金、按揭利息等作为标的，等分成若干份出售，然后定期给投资者派发红利，投资者相当于投资了类似债券的产品。

REITs 经过几十年的发展，已经在全球20 多个国家和地区得到运用，它之所以发展的如此迅猛，主要源于它良好的市场表现和投资吸引力。具体来说，首先，它的筹资对象是广大投资者，投资门槛低，可吸引广大投资者积极参与。其次，REITs 在证券交易所、柜台市场都可交易流通，流动性较强。最后，REITs 通过专业的投资组合策略使得投资从种类和地域上都比较广泛，可有效防范非系统性风险。由于其收入以相对定期的租金收入为主，收益稳定，波动较小。

（二）公租房REITs 模式的必要性

1.REITs 模式能撬动社会资本，拓宽融资渠道，减轻政府财政负担。REITs 作为一种证券化的产业投资基金, 借助于信托公司发行，可以吸引和撬动较大规模的社会资本参与，流动性较高, 不仅能够为政府减轻短期内购建公租房的巨额直接投资压力，而且还能节约隐性的资金筹集和管理成本。

2． REITs为广大投资者提供一个风险较小、收益稳定的投资选择。由于公租房具有社会保障性的特点，由政府作保证的、能获得持续稳定的租金收入，因而公租房信托隐含有政府信用，是介于普通投资品种和国债之间的风险较小、收益稳定的投资品种。对谨慎型投资者很有吸引力，而且，REITs 可以根据项目需要，将信托资金打包分割成多个产品连续融资，帮助满足今后若干年持续性的资金需求。3.REITs 能够帮助降低银行资产的风险。REITs收购银行资产中抵押房产或购买抵押债权，将增加银行房产变现的渠道，提高银行资产的流动性，有效防范或减轻房价过度波动可能扩大的金融风险。

4.REITs 市场化的资金供给可以提高公租房管理体系的效率和透明度。随着有关法律法规的完善，国内REITs 的运作将逐步与国际接轨。REITs 严格的监管机制和信息披露制度，将会大大提高整个保障性住房体系的运作效率和透明度，有效改善以往以政府为主的公租房融资系统中的资金浪费、占用以及挪用等不良现象。

三、构建公租房的REITs运作模式

（一）设计要素

1.信托组织形式：契约型。通过签订信托契约，明确投资人、信托公司、托管银行以及保障性住房资产管理公司各方的责任和义务。

2.信托资金使用：主要以收购存量市场的公租房，二手房、空置房和银行不良资产为主，同时允许适当投资于其他房地产项目，藉以分散风险、增加盈利机会。

3.项目管理公司：成立专门的保障性住房资产管理公司，主要负责公租房、经济适用房、限价商品房、城中村以及棚户区改造等保障性住房的投融资、建设和管理等。其中，除公租房之外的其他项目均带有一定的营利性，可以将其收益补充公租房的资金不足。

4.信托投资人：鼓励不同类型投资者参与投资公租房REITs，并允许上市流通。

5.信托期限：考虑到新建项目的建设和配租周期，一般在3 年以上才能回笼投资。因此REITs 投资期限起码在5 年以上，一般在10 年左右为宜。

6.投资收益：REITs转让的溢价收益；REITs租金利润90%的分红收益以及其他具有一定盈利性的物业收益。

（二）公租房REITs的运行机制

信托公司通过发行受益凭证成立公租房REITs，并委托保障性住房资产管理公司负责信托的具体投资运作；保障性住房资产管理公司用公租房REITs资金负责向房地产中介公司、开发商、二手房业主、抵押房产的债权银行等收购公租房，形成大规模的公租房资产池，符合国家政策条件的保障对象向保障性住房资产管理公司租赁公租房并支付租金，REITs用租金收入及其他具有一定盈利性的物业收入作为分红给投资人；托管银行负责信托资金保管、使用与租金收缴的具体业务；投资人可以在证券市场上转让REITs。

（二）以北京地区为例建立公租房REITs模式

2011年6月30日，市国资委代表市政府注资100亿元设立北京市保障性住房建设投资中心，该中心将承担保障房融资、建设，以及公租房运营管理等方面的职责。在融资方面，该中心主要通过财政拨款、公积金贷款、银行贷款、债券等金融工具来筹集资金，同时不排除将来研究采用信托等多种方式，增加保障房融资的渠道；在建设方面，该中心将类似于一个开发单位，作为一个保障性住房的建设主体，担负保障房的开发建设和收购任务。同时，还将做好公共租赁住房的运营管理和物业管理；在公租房的运营管理方面，该中心主要负责公租房出租后的租赁管理和物业服务。公租房的产权归该中心所有，同时一般按照略低于同地段住房市场租金水平的原则，确定本地区的公共租赁住房租金标准，因此公租房REITs具有很强的可操作性。

具体运作模式如图所示：

发放红利 投资 支付信托报酬 投资人 信托公司 托管银行 发行REITs 上市 委托管理 流通 房地产中介机构 购租房产 资金收付 证券市场 抵押银行 保障性住房建设投资中心 出租住房 支付租金 开发商 保障对象 二手房业主

四、建立和运行公租房REITs 融资模式必须解决的问题

虽然发展REITs 已是大势所趋，但目前仍存在制约因素，主要有以下几个方面：

1、相关法律亟待完善。我国REITs 方面的法律只有《信托法》、《投资基金法》，涉及面很窄。REITs 筹集和运行的过程很长，期间存在着很多潜在风险，若缺乏法律的保护，其运行会出现很多的误差和阻碍。因此需要相关的政府机关着手完善相关的法律法规，专门制定针对房地产信托投资基金的管理措施和法律法规，使得REITs 最初就以法律来规范其发展的方向。

2、培养和引进专业人才。目前我国房地产信托行业还处于初级的发展阶段，管理人员以房地产专业人士居多，其金融操作能力普遍较弱，复合型人才欠缺。REITs 对管理团队成员的素质要求较高。既要擅长金融操作，又要懂得房地产投资开发与管理，还要熟悉国家的公共住房政策。因此，需要全方位培养这种复合型人才，避免将来的市场操作风险。

3、完善配套的税收方面的优惠政策。在国外，REITs 得以发展，很大程度上是因为其能享受税收优惠，而我国目前的税法体系尚未对资产证券化产品确定明确的税收标准。因此，需尽快确定REITs 有关税收政策标准。可以参照美国经验施行单边课税，即如果REITs 的分红比例超过90%就免除公司所得税，只向投资者的投资收益征税。

4、建立信息的披露机制。REITs 的正常运行需要及时的披露信息，以保证投资者的利益，然而房地产业不规范的发展造成信息严重不对称，这使得道德风险的发生成为了可能。信托投资公司要从自身做起，完善其内部的治理结构，防范道德风险和操作风险，提高风险管理的能力。在信息披露方面应当要做到更加规范，使信息对称化。

参考文献：

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