世界主要证券市场新股发行定价方式比较研究_新股发行定价建议
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篇1：世界主要证券市场新股发行定价方式比较研究
来源:全景网络
国泰君安证券研究所 朱生球
内容提要：
1、不同目标公司采取不尽相同的方法进行估值的结果只能作为新股发行定价的参考，通过世界主要证券市场新股发行定价方式的比较研究认为新股发行定价方式必须结合市场的需求状况予以确定。
2、文中对美国、英国、香港、台湾等市场的新股发行定价模式进行研究，揭示了投资者结构、市场成熟度、供求状况以及定价过程等因素成为新股定价方式选择中应该重点考虑的因素。
3、通过对我国新股发行制度从行政定价到市场化转变过程中的得与失进行比较研究，提出了进一步完善我国新股发行定价方式的建议。
面对加入WTO，我国证券市场正在发生巨大变革，新股发行定价方式将进一步朝着市场化、规范化、国际化方向发展，从而带动资本市场对外逐渐开放。笔者通过世界主要证券市场新股发行政策和定价策略的比较研究，分析和展望了我国在新形势下的新股发行定价方式的政策取向。
一、新股发行定价估值
1、新股发行定价估值方法：不同目标公司可以采取不尽相同的估值方法
新股发行定价一般是根据投资需求，由主承销商和发行人协商确定发行价格，但在征集投资者认购需求之前，主承销商必须在发行认的配合下，估算反映发行人公司市场价值的参考价格，作为投资者做出认购决策的依据。对拟上市公司（目标公司）的价值评估，目前世界主要证券市场流行有三种基本方法：现金流量贴现法、可比公司法和经济收益附加值（EVA）。实际上，我国证券市场上在新股发行时券商进行估值中已经采用过这些方法，但由于现金流量贴现法和经济收益附加值（EVA）法牵涉到对未来现金流、未来税后营业利润的预测以及贴现率的取舍等不确定性问题，同时我国证券市场上新股一直存在抑价程度较高现象，使用这两种方法的估值效果不是非常明显，相反可比公司法是目前采用得较为普遍的方法。另外需要特别指出，在实际使用时往往要根据具体灵活运用，例如如果目标公司是经营多种业务的公司，就必须根据不同业务的性质采用不同的估值方法，以反映不同业务的增长前景。
篇2：世界主要证券市场新股发行定价方式比较研究
项目
一般定义
一般估值适应范围
一般估值步骤
现金流量贴现法
用公司未来一段时间内预测的自由现金流量和公司末期价值的贴现现值来估算公司市场价值的方法
未来具有稳定现金流的公司，如公用事业型公司。
（1）预测公司的自由现金流量（2）确定贴现率（3）计算终期值（4）计算公司总价值（5）计算每股价值（6）敏感度分析
可比公司法
将目标公司与具有相同行业和财务特征的上市公司比较，来对公司市场价值进行估值的方法
不仅用于发行新股估值，而且广泛用于二次发行估值、收购项目估值和分拆的估值当中
（1）可比公司选择（2）选择合适方法（3）利用倍数计算公司估值
经济收益附加值（EVA）
目标公司的价值等于公司总投入资金加上公司未来EVA的现值之和
20世纪90年代中期许多大公司相继引入EVA指标，一些国际著名的投资银行和大型投资基金也开始将EVA指标作为评价上市公司和建立投资组合的工具
（1）确定公司具备创造EVA能力的年限（2）测算预测期内各期的EVA（3）计算公司总价值
2、新股发行定价估值方法整体评价：新股发行定价的参考依据
通过新股发行定价估值方法确定的公司价值结果不能代替公司发行新股的市场定价，因为发行新股定价的最终目标是要反映投资者对公司股票价值的判断。由于股票市场本身就是具有“情绪化”特征，一段时间内可能对某类公司比较青睐，给予较高的定价，一段时间可能又青睐另类公司，投资热情十分不确定。因此公司发行新股的估值结果只能作为新股定价的参考，最终新股发行定价还必须结合市场的需求情况予以确定。
二、新股发行定价策略：市场的需求状况决定
1、不同新股发行定价方式比较
（1）各主要证券市场不同新股发行定价方式使用情况
如果说新股发行定价估值结果仅供新股发行定价的参考依据，那么主承销根据新股发行的具体情况选择合适的新股发行定价方式将显得比较重要。不同发行定价方式的区别体现在两个方面：一是在定价前是否已经获得并充分利用投资者对新股的需求信息；二是在出现超额认购时，承销商是否拥有配发股份的灵活性。根据这两个标准，各证券市场新股发行定价方式基本上可以分为四中类型。这些方式目前世界各国证券市场商经常使用，在实践中，各国证券监管机构根据本国证券市场的实际情况，通常规定可以采用其中一种或几种方式，在所选取的样本公司中90年代以前固定价格允许配售方式所占比重最大，达到43%，累计投标方式次之，占37%，竞价方式占11%，固定价格但承销商无股份分配权的占9%。但是进入90年代后，伴随着证券市场国际化趋势，跨国招股已经成为大型公司发行新股时的主要方式。同时迅猛发展的新兴资本市场，为了与国际市场通用规则接轨，许多原来采用固定价格方式的国家（地区）逐渐引入累计投标方式，如香港1995年后实行的混合招股机制。因此累计投标方式已经成为目前新股发行定价中使用最多的.方式。
表二：市场化发行定价方式的基本分类
项目
定价前是否已获取投资者对新股的需求信息
是否
承销商是否拥有配发股份的灵活性
是累计投标方式固定价格允许配售
否竞价方式固定价格公开认购
表三：20世纪60年代末--90年代初主要国家（地区）新股发行定价方式使用情况
项目
选样期间
样本数量
固定价格允许配售
累计投标
固定价格公开发售
竞价
美国
75―84
2466
29%
71%
香港
80―90
80
100%
中国台湾
68―90
168
100%
新加坡
73―87
66
100%
澳大利亚
76―89
266
100%
比利时
84―90
28
29%
7%
64%
智利
82―90
19
100%
芬兰
84―89
91
7%
93%
德国
78―92
172
100%
意大利
85―91
75
95%
5%
日本
79―88
449
100%
89―91
403
100%
荷兰
82―91
26
73%
27%
葡萄牙
86―88
101
34%
66%
西班牙
85―90
39
50%
25%
25%
瑞典
70―91
234
96%
2%
2%
瑞士
83―89
42
95%
5%
泰国
88―89
32
100%
英国
80―88
23%
74%
3%
资料来源：根据 Ibbotson ,R .G ., J. L. Sindelar, J. R. Ritter, ochInitial public offerings och , Journal of Applied Corporate Finance , Vol. 7,1994和Ritter . R. J., �lochInitial public offerings och ,contemporary Finance Digest , Vol. 2,汇总得到的。
（2）各主要证券市场新股发行定价方式的主要特点分析
A、美国、英国新股发行定价模式：累计投标方式为主
累计投标方式之所以在美、英使用较为频繁，这与美、英的投资者结构中机构投资者主要比重是分不开的。，美国机构投资者持有的股票占上市股票总值的80%~85%，英国机构投资者持有的股票占上市股票总值的79.5%。机构投资者在国际股票市场中的份额则更大，在美、英两国前200名最大的机构投资者拥有的国际股票数量已经分别超过该国国际股票总量的96%和99%，说明了两国机构投资者的高度集中情况。美国证券市场上重要的机构投资者有养老基金、人寿保险基金、财产保险基金、共同基金、信托基金、对冲基金、商业银行信托部、投资银行、大学基金会、慈善基金会，一些大公司（AT&T、IBM）也设有专门负责证券投资的部门。这些机构投资者大都是以证券市场作为主要业务活动领域，运作相对规范，对证券市场熟悉。这些机构投资者经常参与新股发行，对不同特点发行公司的投资价值判断比较准确。由于机构投资者素质比较高，以这些机构投资者的报价作为定价的主要依据相对可靠。当然美国市场在新股发行定价中券商针对采用代销方式承销的小盘股时也采用了固定价格发行方式，从美国证券市场的实际情况看这不是新股发行定价方式的主流方式。
表四：当前主要国家（地区）证券市场新股发行方式的具体使用情况和主要特点
项目
主要使用国家（地区）
定价基本过程
主要特点或评价
累计投标方式
（Book ?/FONT> building ）
国际上最常用，尤其是美、英等机构投资者比例较高的国家更为普遍
美式：1、准备阶段（估值等）2、注册阶段3、等待及促销（前期促销、路演和投标建档）4、注册生效及定价、股份配发
1、降低了发行人和投资者之间、承销商和投资者之间、机构投资者和散户投资者之间的信息不对称程度2、缩短发行定价与上市间的时间间隔，减少承销风险
固定价格方式
新兴市场国家（地区）中比较常用，如台湾、马来西亚、新加坡、香港（1995年之前）、澳大利亚、泰国等；或发行量较小的股票，如美国采用代销方式（Best effort）承销的小盘股
港式（95年之前）：在估值结果范围内确定一个固定发行价格，并根据该价格进行公开募集。在批准发行与上市之间，有一段由投资者进行认购的发行期
1、比较简单2、销售成本低，对承销商要求不高，比较使用于发行规模不大的招股活动。3、但发行价格是否准确对承销商的依赖性太强。
累计投标与固定价格公开认购的混合方式
在新兴市场走向成熟或证券市场开放的同时使用，比较适合于国际化程度越来越高，且本地散户投资者比例又较高的特点，例如当前的香港市场
港式（94年11月《关于招股机制的联合政策声明》后）：1、混合机制的股份分配方式2、定价过程3、回拨机制4、超额配售权和后市支持5、发行过程
既充分发挥了机构投资者对最终发行定价的影响，又能够保护散户投资者的利益
竞价方式
国际上也是比较常用的新股发行定价方式，目前主要应用于日本、欧洲大陆国家以及我国的台湾地区（95年3月后增加竞价发行方式）
台湾（95年3月后增加这种方式）：1、竞价参与人的资格要求与身份限制2、单个投资者得标数量限制3、投标保证金4、决标方式5、公开申购部分价格决定机制
1、可以有效发挥价格发行功能，缩小发行价格与上市价格间得差距2、在为发行人选择理想股东结构方面的功能不及累计投标方式
B、香港新股发行定价模式：混合招股机制
新股发行定价方式在一般证券市场上并不是一尘不变的，特别是新兴证券市场在面临对外开放或逐渐走向成熟时，都有可能发生重大变化。以香港市场为例，历史上香港有香港证券交易所、远东交易所、金银证券交易所、九龙证券交易所，随着经济的快速发展，80年代初这四所合并为目前的香港联合交易所。证券市场的真正发展也是始于80年代初期，到90年代中期香港证券市场基本上还属于新兴证券市场，同时由于投资者结构中散户投资者比重较大， 1980年到1994年间香港证券市场新股发行定价方式基本上都采用固定价格公开发售方式，但随着证券市场的飞速发展，香港证券市场的国际化程度越来越高，国际资本流动性较强，根据本地投资者结构中散户投资者份额依然较大的特点，同时为满足国际资本强大的投资要求，1994年11月香港证监会和香港联交所发表了《关于招股机制的联合政策声明》，从此香港的大型新股发行基本上采用累计投标和公开认购混合的招股机制。从香港实行混合招股机制发行方式以来的实践情况看，基本上实现了监管机构的预期目的，而且在实施的过程中不断的完善，如公开认购比例部分最低的规定、回拨机制的引入、公开认购中A、B组的划分等，这种机制一定程度上保护了中小投资者利益，也达到了充分发挥机构投资者对发行定价的主导作用。
表五：香港证券市场混合招股机制发行方式
项目
香港认购部分
国际配售部分
股份总数分配比例
10%―15%（如果香港认购部分超额认购倍率达一定比率，例如15倍，将由承销商根据情况启动回拨机制，从而充分满足本土公开认购的需求）
85%?/FONT>90%（如果香港认购部分不足分配股份，承销商可以根据情况回拨给国际配售部分的投资者）
股份认购对象
公众、机构及专业投资者
国际（含香港）投资机构及专业投资者
股份分配方式
超额认购时抽签分配，5月证监会与联交所公告，为了散户投资者能够公平认购，将公开认购股份以公平基准平分为A、B两组：A组为认购额不高于500万港币；B组为认购额超过500万港币
与累计投标方式一致，由承销尚决定，不必按比例分配
C、台湾新股发行定价模式：固定价格公开申购、竞价发行及累计投标方式
95年之前台湾证券市场新股发行定价方式只有固定价格公开申购一种方式，这一点与香港市场有雷同之处，从投资者结构看，这段时期台湾证券市场发展也较为迅猛，89年到之间股指波动幅度较大，投资者开始逐渐成熟，原有的固定价格公开发售新股发行方式开始受到市场状况、投资者需求等各方面的压力，但台湾证券市场上散户投资者的比重一直比较高，台湾“证监会”1995年3月核定修改了《台北市证券商业同业公会证券商承销或再行销售优价证券处理办法》，在原有的固定价格公开申购以外，又增加了竞价发行方式。规定新股首次公开发行采用竞价发行方式的，由承销商事先确定发行股数，但不确定发行价格。原则上50%股份用于竞价拍卖，50%用于公开申购，公营事业不限制拍卖比例。同时对于上市公司增发新股可以采用累计投标方式。因此，台湾证券市场上目前主要有固定价格公开申购、竞价及累计投标的新股发行方式。
综观目前世界主要证券市场新股发行定价方式， 以累计投标新股发行方式为主，但不同国家证券市场发展的历程不尽相同，新股发行方式在各个国家（地区）不同证券市场在不同时期有些不同。从市场角度分析，新股发行定价方式的使用和演变方向主要依据这一证券市场的投资需求状况而定。
2、新股发行抑价问题：一般抑价程度越低说明市场成熟度越高
新股发行抑价是指新股发行定价存在低估现象（Underpricing），一般证券市场上都客观存在这一现象，说明新股发行价格和新股上市价格本身还是有所不同。从统计的数据看，欧美发达国家成熟市场的新股发行抑价程度低于新兴市场的新股发行抑价程度，这表明成熟市场的新股发行定价更接近市场价格。但是无论是成熟市场还是新兴市场都存在显著的新股发行抑价问题，统计的32个国家（地区）样本区间内上市首日平均收益率高达27.86%。在影响新股发行抑价问题的诸多因素之中，新股发行定价方式其实非常重要。例如马来西亚、泰国、葡萄牙、中国台湾、瑞士、西班牙、瑞典及新加坡市场在70年代初到90年代初新股发行定价一般采取固定价格发行定价方式，其间新股上市首日平均涨幅均超过30%，其中马来西亚市场更是高达80.30%。与次相反，荷兰、英国、美国等证券市场因为普遍采用累计投标或竞价发行定价方式，同期新股上市首日收益率一般低于16%。
表六：主要国家（地区）新股发行抑价的比较
项目
时间段
发行样本数量
上市首日平均收益率
法国
83―92
197
4.20%
以色列
93―94
28
4.50%
加拿大
71―92
258
5.40%
奥地利
64―96
67
6.50%
荷兰
82―91
72
7.20%
丹麦
89―97
32
7.70%
芬兰
84―92
85
9.60%
比利时
84―90
28
10.10%
德国
78―92
170
10.90%
澳大利亚
76―89
266
11.90%
英国
59―90
2133
12.00%
挪威
84―96
68
12.50%
土耳其
90―95
138
13.60%
美国
60―96
13308
15.80%
香港
80―96
334
15.90%
智利
82―90
19
16.30%
日本
70―96
975
24.00%
意大利
85―91
75
27.10%
新西兰
79―91
149
28.80%
新加坡
73―92
128
31.40%
墨西哥
87―90
37
33.00%
瑞典
70―94
251
34.10%
西班牙
85―90
71
35.00%
印度
92―93
98
35.30%
瑞士
83―89
42
35.80%
中国台湾
71―90
168
45.00%
希腊
87―91
79
48.50%
葡萄牙
86―87
62
54.40%
泰国
88―89
32
58.10%
韩国
80―90
347
78.10%
巴西
79―90
62
78.50%
马来西亚
80―91
132
80.30%
资料来源：根据Ibbotson ,R .G ., J. L. Sindelar, J. R. Ritter, ochInitial public offerings och , Journal of Applied Corporate Finance , Vol. 7,1994和Ritter . R. J., �lochInitial public offerings och ,contemporary Finance Digest , Vol. 2,1998汇总得到的。
三、我国证券市场新股发行定价政策方向性研究
1、我国新股发行定价方式历史研究
由于我国股市是在计划经济向市场经济过渡的特殊历史时期诞生并发展起来的，我国证券市场新股发行定价方式也与大多数国家（地区）不同，经历了由行政定价逐步向市场化定价演变的过程。
（1）严格的市盈率行政发行定价模式
证券法实施以前新股发行基本上采取13--16倍市盈率（平均14.83倍）方式定价，新股发行在进入市场以前实际上发行价格已经确认，虽然在具体的发行方式上先后尝试采用过抽签、全额预缴款、上网定价（94--95在4只新股上也采用过上网竞价方式）新股发行方式，但是监管机构在一定程度上成为新股发行定价的主导力量，新股发行价格不是真正意义上的供求关系决定的价格。即使有一些询价区间的市场化做法，但整体而言摆脱不了人为设定的市盈率发行范围。由于一般不分行业和公司发展潜力以及市场环境，新股二级市场一方面抑价现象较为严重，从统计的数据看，93年到间626家新股发行上市首日收盘涨幅平均值为136.9%，远远高于其他证券市场新股上市首日收益率水平，在世界证券历史上也可以堪称一枝奇葩，另一方面新股发行上市个股抑价程度存在较大差异，数据显示同期55%的上市公司新股首日上市涨幅在50%--150%之间，同时也有1.4%的上市公司新股首日上市涨幅低于0，而9.9%的上市公司新股首日上市涨幅高于250%。
（2）放宽与淡化市盈率的市场化定价模式
首钢股份、三九医药首发、真空电子增发，以及初桂冠电力等采取法人配售方式发行新股，逐渐突破传统的市盈率障碍，采取路演和向机构投资者询价的发行方式，逐渐探索各种利用市场机制发行价格的功能，具体采用了“区间范围内累积投标竞价”、“总额一定，不确定发行量，价格只设底价、不设上限”等做法，并且随网络股行情一度助涨了新股发行市盈率稳步推高，20新股发行市盈率被闽东电力以88.69倍的市盈率水平刷出历史最高价。根据统计19底年底，统计的189家首发新股上市公司资料显示，法人配售新股的市盈率平均达到30.79倍，其他方式发现新股的市盈率也提高到平均24.72倍。虽然市场化新股发行定价一定程度抑制了部分个股的炒做，但是我国证券市场市场化改革并没有达到预期的效果，放宽与淡化市盈率的新股发行方式的结果看，新股发行抑价在这段时间仍然平均水平高达139.2%（法人配售新股部分则平均达到143.8%）。
（3）“半市场化”上网定价发行方式模式
宝钢采取预路演和确定发行价格区间等比较市场化的发行方式，给我们启示，一级市场新股发行随着3月取消新股额度后将走市场化发行和市场化定价的方式，由券商、发行人根据市场供需状况合理定价，能够通过核准程序，一级市场具体发行能否销售得出去，市场风险完全由券商和发行人承担。但是由于法人配售新股发行定价方式和快步进行市场化改革，而与之相适应的主承销商却缺乏市场化定价经验，以及我国特殊的国有股、法人股不能流通的市场结构，造成一级市场新股发行定价并没有真正达到预期的效果，新股抑价现象仍然严重，甚至还出现了证券市场上的“黑箱操作”等不正常的现象。因此20初新股发行定价方式基本上又回到原来的做法，只是在发行市盈率等问题上的主动权交由券商和发行人决定，也可以说是一种“半市场化”的上网定价发行方式。
2、我国证券市场新股发行定价方式方向性研究
综观世界主要证券市场新股发行定价方式的历史演变和各自特点，任何证券市场都有其共性和特性，不同的发展阶段上新股发行定价方式也在不断变化。我国加入WTO，意味着我国经济与世界经济联系更加紧密，资本市场逐渐对外开放也是势不可挡，遵守国际通行的游戏规则，减少行政干预，维护投资者合法权益，将成为我国证券市场对外开放的首要任务。实际上，我国证券市场的市场化改革方面已经迈出了艰难的步履，虽然我们有过失败，但经验和教训将成为下一步继续推行市场化进程的基础。
（1）我国市场化新股发行定价方式中可能出现的不确定因素
当前我国证券市场新股推行市场化改革可能会有如下不确定性因素：
第一，新股抑价现象仍然较为突出。这是当前囤积一级市场申购资金累创新高的一个根本原因，发行价低估和二级市场市价高估是产生这一问题的症结。第二，特殊的股本结构将可能造就证券市场融资政策出现的变化。例如国有股减持、法人股流通等问题的逐步解决有可能影响新股发行定价方式的选择性和高效性等。第三，封闭的证券市场在逐渐开放过程中社会其他方面的配套改革进程可能影响新股发行政策，包括政治体制的改革、加入WTO后经济领域的改革措施。第三，证券市场行情的好坏，金融品种的创新、资本市场的开放程度和进度可能影响到新股发行和市场化进程。第四，创业板设立、投资者结构的变化以及投资者的偏好等问题可能在一定的阶段左右新股发行定价模式的稳定性。第五，A、B股合并，B股市场的扩容等问题将充分考虑国际、国内投资者利益，新股发行定价方式不可避免地要兼顾和公平各方利益。第六，以散户投资者为主的主体结构、供求状况、主承销商的风险判断水平、发行人的素质、中介机构公正性以及当前的监管水平等因素都将在不同程度上影响我国新股发行定价方式的选择性、可行性以及高效性。
（2）进一步完善我国证券市场新股发行定价方式的建议
我国证券市场的市场化改革进程虽然艰巨，而且已经出现了一些问题，但方向是正确的。在进一步市场化改革过程中要充分考虑我国证券市场形成的历史原因和现实条件，加入WTO既是机遇又是挑战，对成熟证券市场的做法我们可以借鉴，但绝对不能照搬照抄，坚持走符合国际通行规则而且有中国特色的市场化道路才能符合各方的利益，否则，付出的代价将是惨重的。
针对新股发行定价方式，笔者认为在新老制度和游戏规则交替的特殊历史阶段，针对不同上市公司情况，券商和发行人可以根据市场需求状况采用不同方式进行新股发行定价。也就是说，新股发行定价方式需要多元化。
A、逐渐淡出上网定价发行方式的做法
目前虽然还有部分国家或地区继续采用上网定价发行方式，但随着市场的进一步发展壮大，尤其在我国加入WTO的背景下，上网定价发行方式在真正贴近市场需求和反映公司真实价值和市场价格方面将显得力不从心。笔者认为新股上网定价发行方式目前阶段上根据市场情况，还可以继续采用，但随着我国证券市场市场化程度的提高，应该逐渐淡出较好。笔者也不主张通过类似于年到年改进的法人配售时网下询价、网上定价发行定价方式，为避免网下的“黑箱操作”，笔者认为通过网上公开发行将成为我国证券市场过渡时期主要新股定价方式，但不局限于上网定价方式。
B、有限度地使用网上累计投标发行定价方式（又称为：“改进的上网完全竞价发行定价方式”）
累计投标方式是目前国际市场比较常用的发行定价方式。因为其适用的主要范围是英、美等机构投资者比重较高的市场，机构投资者的投资行为相对理性和素质较高，累计投标的结果比较贴近市场价格。但我国证券市场的投资者中机构投资者比重、素质和成熟度与其相差较大，根据人民银行关于客户保证金的统计数据分析，当前我国机构投资者的比例可能在57%（这是笔者目前看到的机构投资者比重最大的一说法），与美、英80%左右的机构投资者比重存在一定差距；在我国目前机构投资者结构中还没有正式规范的“私募基金”占居绝对地位，公募基金目前的力量还相当薄弱；机构投资者的投资理念还处于初级阶段，在市场中炒做之风仍然盛行。但我国证券市场高抑价现象实在严重，适当缩小一、二级市场间的价差，抵制投机风气，成为当前一大问题。因此，笔者建议有限度的采用累计投标发行定价方式。这里“有限度”指，第一，发行价格的确定不能完全依赖机构投资者的询价结果，因为我国证券市场的中小投资者比重仍然较高，在机构投资者极有可能存在过度投机行为下，发行价格的确定也需要中小投资者的积极参与，同时放开发行价格申购区间。1999年7月我国引入法人配售新股定价发行方式之所以出现问题，关键在于发行价格的确定没有充分考虑中小投资者的意愿。最近的“北京华联”采取网上累计投标询价发行定价方式，虽然可以充分考虑中小投资者意愿，但规定询价区间的做法，一定程度上可能反映了管理层在新股发行定价方式上仍然较为谨慎，但笔者认为当前的询价区间在现阶段上对于首发新股实际上是形同虚设（增发新股因为有可参照的二级市场价格，采用询价区间有一定的合理性），没有必要规定发行价格区间。第二，针对新股发行上市高抑价和恶意抬高发行价格等问题，应该尽快推行新股发行“绿鞋”制度，让主承销商能够根据市场供求状况及时决定是否行使超额配售选择权，起到维护和稳定市场的作用。这一点已经欣喜的看到有相应的“征求意见稿”，笔者认为可以打破询价区间的做法，采取“绿鞋”制度，基本上可以解决上市高抑价和恶意抬高发行价格等问题。第三，建议对私募基金尽快立法规范，使得合法的机构投资者能够成为承销商较好的合作伙伴，以适应“绿鞋”制度的发展，另外积极稳妥培育机构投资者仍然是我国证券市场监管和发展的主要方向。第四，针对市场供求状况，对于超过一定发行规模（例如原则上规定公开发行超过8000万股时可以采用）新股发行才使用该方法较好。
C、逐步推行上网竞价发行定价方式
对于一般流通盘较大（例如8000万股以上）新股发行定价时也可以逐步推行2001年5月发布的《新股发行上网竞价方式指导意见（征求意见稿）》，其中申购倍率改进法、基准价格法发行定价方式在当前市场环境中采用，能够充分发挥价格发现功能，又能够符合大多数投资者意愿，应该具有现实性和合理性，建议适当时机公布正式实施。当然对于征求意见稿中完全竞价法发行定价方式存在较多争议，但笔者上面提到的有限度地使用累计投标发行定价方式实际上就是网上完全竞价法的改进，其利用绿鞋机制避免恶意抬高发行价格和降低新股发行抑价水平，达到维护投资者权益的目的。
D、适当时候考虑采取香港市场的混合招股模式
加入WTO将成为我国证券市场发展的契机，随着我国改革开放的逐步深入，证券市场飞速发展，将由封闭逐渐走向开放，国际化程度将越来越高，国际资本在我国证券市场上流动性将明显增强，但笔者认为在相当一段时间内我国本地投资者结构中散户投资者份额预计比例依然较大，同时为满足国际资本强大的投资要求和维护国内投资者利益（尤其是中小投资者利益），适当的时候（当然要等到证券市场基本对外开放、人民币能够在资本项目下自由流动、国际投资者比重较大时）应该考虑采取香港市场上目前使用的混合招股模式，在具体设计中还需要根据当时市场环境进行改进，既要满足国际资本和国内机构投资者的投资需求，又要体现中小投资者的利益。
表七：我国证券市场多元化的新股发行定价方式一览表
项目
建议使用时间
主要适用范围
评价
上网定价发行方式
到前基本淡出
流通盘一般较小，新老制度交替，核准制推行过程中反映问题较多时
无法真正反映市场供求状况
有限度地使用网上累计投标发行定价方式（又称为：“改进的上网完全竞价发行定价方式”）
现在开始使用
公开发行规模较大（例如超过8000万股），并引入绿鞋机制
需要积极培育机构投资者，改进的方法能够一定程度上维护中小投资者利益
上网竞价发行定价方式
现在开始使用
公开发行规模较大（例如超过8000万股），可以采用申购倍率改进法、基准价格法
反映大多数投资者的意愿，提倡理性投资，透明度较高
混合招股模式
?/FONT>间开始使用
国际化程度较高，本地中小投资者比重仍然较高
资本市场基本开放，可以维护本地中小投资者利益和国际、国内机构投资者利益
注：在作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券没有利害关系
篇3：新股发行定价的财务影响
摘要：股票的价格就是股东可得到的未来预期收益的现值，这包括：红利和未来预期收益。
新股发行价的高低，将影响其股票上市开盘和随后的表现、每股收益和所有者权益、本应收到的红利。
能否制定出合适的新股发行价，对于发行人或卖方来说无疑是一个难度非常高的事，但考虑周全、科学评估，总是能找出基本相适应的定价，既保护原有投资者的利益，有避免股票上市后激烈波动。
篇4：新股发行定价的财务影响
为了体现公平原则，并使上市公司根据股本的情况顺利发行其相应的股份，我国现行股票发行分为“网下询价和上网定价发行”两个阶段。
那么我公司的股票面值每股为1元，真正市价值多少钱?如果公司已经在交易所交易，容易得知其市价;但对于许多尚未在交易所上市的公司来说，是非常困难而复杂但又非常重要的事。
一、如何确定新股发行价
理论上，股票的价格就是股东可得到的未来预期收益的现值，这包括：红利和未来预期收益。
我们在对新股定发行价时，可能会先找出可对比的已发行的股，对比和评估其发行量、红利收益、成长率、竞争实力和资产价格，尽量估算出接近等于最终市价的新股发行价，但事实上是难于肯定。
正是由于存在对股票价格的不同意见和异议，所以股价会有波动或频繁波动，导致在同一价格下一些投资者会决定卖出而另一些投资者会决定买进。
我们从表一1中以来中国新发行150多只新股中几只典型股票的发行表现，看看发行人或卖方对新股发行价制定得如何?正如投资领域的许多事情一样，这些事情用事后是容易回答得多，但事前往往就难以确定。
二、价格过高的影响
想要将价值2.00元的股票以2.50元出售的人会发现几乎没投资者想买它。
在确定新股发行价时，发行人或卖方希望避免高于股票真是价值的价格。
定价的股票在开盘第一天的涨幅非常小，基本都在10%以下，超认购倍数一般都在150倍左右。
低定价的发行则较好。
在开盘当日其股价上升幅度基本上都超过了100%，超认购倍数基本都在200倍以上。
对新股发行申认购的强烈程度收到定价高低的影响，定价越低，对新股申认购的需求量就越大，所发行的股票就越有可能售出。
三、价格过低的影响
新股发行价难以确定，但常常出现低定价，其主要因素包括：
1.股票未来收益、成长性和红利的预期的不确定性。
2.低定价的发行对潜在投资者的吸引力、更有可能卖出从而也保护了承销商不受损失。
3.投资者是风险厌恶者，但期望在交易开始的价格上升中得到额外的收益。
低定价意味着投资者会满意。
价格定得过高有卖不出去的风险，而价格定得过低却有很大的不利财务影响。
新股发行价过低就可能仅仅是增加了为筹集一定金额资金必须发行的股票数量。
比如：以每股1元发行，要发行1千万股才能筹集到1千万;而以每股2元发行，则只需发行5百万新股。
出售给外界大量的新股会降低现有股东的控制地位，降低了其股票的市价、每股收益和所有者权益、很可能也会减少他们本可收到的.红利。
如果现有股票持有人想要出售一定比例的股票，低发行价就减少了所本应能得到的金额。
我们用月27日上市发行的四川成渝(股票代码601107)的新股发行价作为一个低定价的财务影响的例子。
我假设一下：如果“四川成渝”公司按其股票上市日收盘市价的90%左右(每股10.09元)定价作为新股的发行价发行，财务数据上会有何变化?
该股发行价较高的每股10.09元的水准上，筹集180000万元资金只要发行17839.44万股就行，可少发行32160.56万股的新股;这可使新股发行后公司股票的总数降低25.51%原有股东将会保留较大比例的公司控股权，即：93.48%而不是83.65%的控制权。
较少的股票总数也会使得预计每股收益从0.25元上升到每股0.279元，相当于上升了11.60%预期每股的所有者权益和红利也会有相似的提高。
如果公司保持相同的每股红利，所需的营运资金总额可能就可相应降低。
新股发行的低定价会是原有股东在其投资价值方面损失有多大?总计他们会损失新股发行的市值总额和公司在这些股票上所得到的金额之间的差额。
对于“四川成渝”公司来说，就是50000万新股的市值总额(按收盘价每股10.90元计算)5450000万减去发行新股实际收到的金额(按新股发行定价每股3.6元计算)180000万元，损失总额为5270000万元。
这实质上是股票价值从原有股东转给了新的投资者。
如果我们用新股发行前的股票总数(255806万股)去除损失的5270000万元，我们就计算出原有股东每股损失20.6元。
从四川成渝新股发行中可明显看出，低定价对所有者的控制地位、每股收益、红利和每股所有者权益都产生了负面影响
从以上的分析，我们可以看出，新股发行价的定价受许多因素的影响，也会受到新股发行时宏观经济和整体经济环境的影响。
高定价固然会有风险，低定价会降低现有股东的控制地位，降低了其股票的市价、每股收益和所有者权益、本应收到的红利。
能否制定出合适的新股发行价，对于发行人或卖方来说无疑是一个难度非常高的事，但考虑周全、科学评估，总是能找出基本相适应的定价，既保护原有投资者的利益，有避免股票上市后激烈波动。
篇5：新股定价机制研究
摘要：新股发行制度改革后带来的“三高”现象，即高发行价、高市盈率、高超募资金及新股破发，不仅损害了二级市场投资者利益，更违背了市场价值规律，破坏了股票的内在价格秩序。本文通过对新股定价的影响因素进行分析，得出了现阶段我国新股频频破发主要是新股定价机制不合理造成的，并针对此提出了相应的改革建议。
关键词：新股破发 新股定价方法 影响因素。
1 选题背景。
新股发行历年都是证券市场上最受关注的话题之一。1963 年，美国证券交易委员会首次提出新股发行抑价问题。随后，大量学者对IPO 抑价问题进行了研究。相关研究表明，在全世界几乎所有的证券市场上都存在不同程度的 IPO 抑价现象。在中国资本市场的发展过程中，新股发行定价的高抑价现象始终异常突出，新股首日涨幅最高曾达到 800%，且鲜有首日跌破发行价的情况，成为证券市场一大奇观。 年以来，新股破发屡屡发生。特别创业板的“三高”———高发行价、高市盈率、高超募资金和新股破发大规模来袭，打破了“新股不败”的神话———投资者在一级市场打新就能获得超额收益。新股定价过高或过低都会产生不好的影响：IPO 定价过高，减少了股票在二级市场的获利空间，特别是在新股频频破发情况下，投资者出于对高发行价格下高破发风险的认识会持谨慎投资态度。从而可能会造成认购量不足，在严重的情况下，甚至有可能造成认购量严重不足，致使发行失败。此外，如果 IPO 价格太高造成一上市就破发的情况，这将影响投资者的信心，如果投资者选择退出的话，又会引发股价进一步下跌，不利于公司树立良好的资本市场形象，从而对公司未来的再融资活动和持续发展形成不利影响。反之，如果 IPO 定价水平偏低，很显然会损失发行人的利益，公司的价值没有被市场充分认可，发行人融资规模将受到影响。新股发行的高抑价或首日破发究竟源于何因?归根到底，是我国股票市场定价机制的不合理造成的。因此，研究新股定价机制对于我国证券市场的发展和我国国民经济的健康运行有着尤为重要的意义。
篇6：新股定价机制研究
2.1 新股的定价方法。
在全球市场中新股定价的主要方式包括固定价格机制、拍卖机制、累计订单投标机制及以上各种组合形成的混合方式。
2.1.1 在固定价格发行方法中，投资者事先知道证券发行的固定价格。投资者在招股说明书指定的时间内，填写申购表并签名，然后把它们提交给承销商。投资者提交了申购表后，必须把与股票需求数量相对应的资金存入承销商账户。在申购托收期结束之后，股票就会在投资者之间按比例地进行分配。发行的股票总量按照投资者的数量进行分配，直到所有的股票被分配完。
2.1.2 拍卖机制是允许个人投资者进行拍卖确定股价。基本原则是出价最高者得标、全部得标者都用最低的得标价买进。
2.1.3 累计投标定价是指在新股发行的招股说明书中不确定发行价格，新股发行价格最终根据网上和网下累计投票的数量和申购人数，由了发行人和主承销商确定 IPO 发行价和发行数量。
2.2 新股定价方法的比较。
定价效率是指新股是否反映了发行公司的真实价值，同时又在一定程度上反映了由大市影响的市场需求。抑价程度太高或首日破发都被认为是新股定价失效。因此，定价效率一般通过抑价程度衡量。按照市场定价的基本原理，股票定价是供需双方信息交汇的结果。因此，股票定价机制的差异主要表现在股票定价参与方信息沟通的方式和沟通程度，以及由此产生的信息不对称的程度。
在不同的价格机制中，参与定价博弈的利益主体的位置是不同的。
2.2.1 在行政化的固定价格机制中，监管机构占主导地位。在市场化的固定价格机制中，发行人占主导地位。事先确定的发行价格及发行数量是监管机构或发行人及其承销商的单方判断，发行人与投资者之间可能产生信息不对称和产生 IPO 高抑价。
2.2.2 在拍卖机制中，投资按照发行人提供的信息进行购买。投资者处于主导地位，定价是一种完全市场化的过程，发行价格通常位于市场出清水平或比市场出清水平略低，定价效率最高。同时，为了中标，投资者可能会尽量提高报价，这也使得拍卖机制的抑价程度最低。
2.2.3 在累计订单投标机制中，定价的基础建立在发行方或承销商对投资者的需求信息以及对股票价值的判断之上，相对于固定价格机制而言，其定价更为有效。然而，由于发行价格是承销商根据新股需求敏感度变化自主决定的，因此可能仅反映了部分参与询价的投资者所提供的信息。因此，拍买机制的定价效率高于累计订单投标机制的定价效率，而累计订单投标机制的定价效率高于固定价格机制的定价效率，抑价程度也通常处于中间水平。
3 影响 IPO 定价的因素分析。
影响新股定价的因素非常复杂。具体可从公司的内在价值、新股的发行数量、新股发行市盈率、宏观的经济景气和投资银行的声誉等方面来分析。
3.1 公司的内在价值。
新股的发行价格是公司内在价值的表现形式。公司的内在价值是指公司未来能给投资者带来的现金流入的现值。它是公司的投资者和潜在投资者对公司价值的一种预期，是股票发行定价的基础。
股票的定价过程就是在对股票进行价值估算的基础上，形成一个估算价值的'价格区间，然后在二级市场上，根据市场的供求关系把这个价格区间变成一个市场能接受的价格点。
3.2 新股发行市盈率。
通常较高的发行市盈率对投资者而言，意味着对公司未来盈利能力增长有较高的预期，因此新股发行市盈率越高，发行的抑价程度也越大。但是，中国股市市盈率的内在结构差异巨大，市盈率的业绩特征、规模特征、行业特征十分明显，而且中国股市存在着非流通股，因此无法与其他国家市盈率进行横向比较。中国发行市盈率受主管部门控制，优质企业的市盈率被一刀切的管制普遍压低，内在价值与发行价格相背离，所以上市后有较高的收益率。而劣质企业却相对自身偏高，而由于信息不对称在投资者无法有效区分和股票市场供不应求等原因，其价格也随着其他优质企业被人为抬高。
篇7：新股发行制度
新股发行制度
北京10月12日电(记者 高立 陶俊洁)证监会12日正式出台了《关于深化新股发行体制改革的指导意见》和《关于修改〈证券发行与承销管理办法〉的决定》，新股发行第二阶段的改革措施将于11月1日开始施行，
继6月10日推出新股发行体制改革之后，证监会将于下月正式启动第二阶段新股发行体制改革。此前，证监会于8月20日出台《关于深化新股发行体制改革的指导意见》和《关于修改〈证券发行与承销管理办法〉的'决定》的征求意见稿，向社会征求意见。
此次新股发行体制改革将进一步完善报价申购和配售约束机制。在中小型公司新股发行中，发行人及其主承销商将根据发行规模和市场情况，合理设定每笔网下配售的配售量，以促进询价对象认真定价，
同时，新股发行过程中，将进一步扩大询价对象范围，充实网下机构投资者。主承销商可以自主推荐一定数量的具有较高定价能力和长期投资取向的机构投资者，参与网下询价配售。
在询价过程中，根据每笔配售量确定可获配机构的数量，再对发行价格以上的入围报价进行配售，如果入围机构较多应进行随机摇号，根据摇号结果进行配售。
值得注意的是，增强定价信息透明度、完善回拨机制和中止发行机制也成为此次新股发行制度改革的着力点，发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况，合理设计承销流程，有效管理承销风险。
证监会有关部门负责人表示，新股发行体制改革需要市场参与各方密切配合，市场各方应当按照新股发行体制改革精神，统一理念、提高认识、精心部署、周密安排，切实将各项改革要求和措施落到实处。
篇8：发行新股的条件
根据《证券法》第20条第1款的规定，上市公司发行新股，应当符合《公司法》有关发行新股的条件，可以向社会公开募集，也可以向原股东配售。
《公司法》第137条规定，公司发行新股，必须具备下列条件：前一次发行的股份已募足，并间隔一年以上；公司在最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利；公司在最近三年内财务会计文件无虚假记载；公司预期利润可达同期银行存款利率。其中，公司以当年利润分派新股，不受“公司在最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利”条件的限制。
另外，《公司法》在第四章第一节中对新股发行作了其他的规定，也应适用。
篇9：美国新股发行制度
美国新股发行制度
美国新股发行制度：JOBS法案的主要内容中国证监会研究中心，北京证券期货研究院
摘要：4月5日，美国总统 签署JOBS法案，使之正式成为法律，该法案旨在通过适当放松管制，完善美国小型公司与资本市场的对接，鼓励和支持小型公司发展，本文首先详细介绍了JOBS法案的基本内容，并全面分析法案出台后可能造成的影响，在此基础上就该法案对发展我国资本市场的启示和借鉴作用进行了深入的分析和思考。
一、JOBS法案出台的背景
小型公司的成长和壮大是一国生产力水平提升、国家财富积累、科学技术创新的重要来源，更重要的是在当前全球经济低迷、美国国内失业率居高不下的大背景下，小型公司的发展可以加速经济复苏和促进就业。过去，美国经济在资本市场与小型公司的高效对接中获得了巨大成功，但最近十几年，宏观经济形势和国内资本市场制度的变化越来越不利于美国小型公司的发展壮大。特别是金融危机后美国的银行和个人信贷紧缩，小型公司的间接融资渠道收窄;而在资本市场上，小型公司无论是通过公开发行还是非公开发行的融资规模都在下降，与它们成长所需要的资本渐行渐远。
现阶段，阻挠美国小型公司与资本市场高效对接主要表现在：
(一)美国小型公司实施IPO的“性价比”太低
前，美国小型公司进入资本市场最重要、最有效的融资手段就是IPO，近年来随着一些市场因素和监管制度的变化，小型公司实施IPO的“性价比”很低，造成当前小公司IPO数量急剧下降。一方面小型公司通过IPO来融资变得困难，另一方面相比于实施IPO负出的代价，小型公司实施IPO带来的好处不大。
1、小型公司IPO“付出的太多”
IPO的申请注册过程太复杂。美国拟上市公司需要在SEC注册，注册过程非常复杂，对公司申请材料的要求也很高，这一规定的出发点是保证公司信息披露的准确性和真实性，保护投资者的利益。但是对于小型公司来说，申请过程的复杂性和申请材料的完备性意味着大量的费用支出和时间成本。比如SEC要求公司提供的申请材料中包括IPO之前3个年度的经审计的财务报告、之前5个年度的经审计的指定财务指标(Selected Financial Data，包括流动比率、资产负债率等)报告等。
IPO受到的限制太多。美国拟上市公司在IPO过程中需要受到众多法规的限制，以保护投资者的利益。包括公司在IPO之前不允许与投资者沟通，不允许投行在IPO前后发布相关研究报告等。这些规定不利于小型公司IPO的宣传与定价。
IPO之后的信息披露义务太繁重。在上市之后，小型公司需要负担沉重的信息披露义务，包括按照比较复杂的GAAP会计准则进行信息披露、按时披露高管薪酬的相关信息、按照萨班斯法案按时提交审计师提供的公司内控的证明报告、按照PCAOB的要求实施审计师轮换制度等。
综上，小型公司为了实施IPO需要付出的太多，包括高昂的费用和时间成本，从图1-1来看，美国公司实施IPO的平均费用为250万美元，而上市后为了满足合规和信息披露要求，公司每年平均付出的费用为150万美元，这些费用对于成长阶段的小型公司来说难以承受。
2、小型公司IPO“得到的太少”
网上经纪的产生减弱了市场对小型公司的关注。过去零售经纪人每天打成千上万的电话，给投资者意见，帮助推荐小规模公司的股票。随着信息网络的兴起，出现了大量的网上经纪公司，也叫打折经纪(收费低)，投资者可以直接在网上下单，因此零售经纪力量不断消退，小公司股票失去了大量的推荐机会。
投行分析师和机构研究报告对小型公司的关注不足。据SecondMarkets做的一个研究，3000家最大的美国公司中，市值过100亿的分析师个数为25个，而市值过低于5亿美元的分析师个数仅为5个。
股票交易百分位报价规则的采用降低了小型公司股票的流动性。该规则要求股票报价的最低档位为0.01美元，大大降低了做市商的利润收益，而且小型公司的交易频率较低，因此做市商对于小型公司做市意愿降低，转而做大公司的做市商，使得小型公司股票的流动性较差。
高频交易的兴起使得小型公司股票受冷落。据统计,美国的'高频交易现在占到整个交易量的75%。因为流动性的需求，高频交易更倾向于选择大公司，小公司受到忽略。
随着投资者持有股票的期限降低，大公司股票更受青睐。有研究表明，投资者持有上市公司的期限从1970年的平均5年降低到现在的平均3个月。所以投资者越来越注重公司的短期收益和财务状况，而这方面大公司更占优。
3.美国小型公司的IPO现状
在市场结构变化和监管体制日益严格的情况下，近十几年来美国小型公司的IPO数量急剧下降，从图1-2可以看出，随着每次监管法案的出台，小型公司的IPO数量都会下降，
这是因为在监管日益严格的情况下，信息披露成本以及合规成本对小型公司的影响远远高于大型公司。可以看到，在之前，监管环境和市场环境适合小型公司的成长，因此在这个阶段小型公司的IPO数量很高，平均每年有520起IPO，其中达到顶峰756个。之后随着市场结构的变化和监管的逐渐严格，小型公司的IPO数量急剧下降。比如网上经纪、高频交易、百分位报价的出台使得小公司的IPO锐减，而萨班斯法案、Dodd-Frank法案的出台更是雪上加霜。据统计，从1992年到，美国公司保持私有化状态的时间增加了一倍。相比于经过复杂的IPO过程上市并花费大量成本保住上市资格，很多小型公司选择不通过IPO，而是通过并购成为大型公司，或通过其他融资方式进行较为缓慢的增长，在规模较大时再选择上市。
(二)美国小型公司非公开的融资渠道较少，监管较严
美国小型公司的IPO受阻，但是它们通过非公开发行来进行资金募集同样困难。除了传统的天使、创投、私募之外，小型公司缺乏稳定可靠的融资手段。而且相关法律法规对小型公司融资方式的选择、以及小型公司以私人公司的身份进一步做大做强有诸多限制。主要包括：
1934年证券法12(g)(1)中的500人法则。有大量的公司被迫变成公众公司因为不知不觉中触发了500人的红线。500人法则对于公司雇佣人员产生了负面影响，公司害怕通过换股的方式来并购，公司害怕给员工发股票期权。从投资者的角度来说，减少了投资机会，公司管理层明白只有500个股东的名额。并且产生了“股份持有人(holders of record)”和“股份受益人(beneficiary owners)”之争。上市公司不存在这个问题，大量的投资者通过华尔街持有一家公司。对于私人公司，私人公司则一般直接持有，相反如果少数公司通过一个经纪商或设立一个特殊投资机器(Special Purpose Vechile)持有公司的股票，又有规避(anti-evasion rule)的嫌疑，会遭到SEC的调查。他们会按照《证券法》12g(5)(1)的要求进行穿透计算。
私募融资免于注册的要求：不得公开劝诱或公开打广告。业界普遍解释为私募就是你的投资者必须是和这家公司有一定关系或者当你销售证券的时候，你的投资者就站在你的面前。否则就有违反规定的危险。打个比方，按照对于这个的法律理解，即使你是认可投资者(Accredited Investors)，但如果和发行人没有任何关系，那么购买这个证券就会有违规的嫌疑。实际上一般劝诱和打广告让非认可投资者(non-accredited investors)看到没有任何关系。反正他也不符合要求。举个美国的例子：汽车销售商不能因为存在18岁以下的未成年人就不打广告了。关键是要通过其它方式来限制他们开车。
公众小额集资(Crowdfunding)不允许用作股权融资。在JOBS法案之前，公众小额集资行为被广泛使用，其操作形式是以一个共同的目标或名义，面向数目较多的个体投资者，募集一定的资金，而每个个体投资者的出资额度较低。这种融资方式在美国非常流行，比如广泛用于慈善事业。但是法律限制这种融资方式被应用与商业项目，尤其是以股权作为标的物的融资行为。相比于其他形式的非公开发行，公众小额集资的灵活性更强、对投资者的风险承受力要求更低、融资的成本也较低，非常适合个体创业者或小型公司的融资行为。
(三)JOBS法案的诞生
综上所述，在外部环境和内部制度的双重压力下，美国小型公司的融资渠道日益收窄，无论通过IPO上市融资还是通过非公开融资都困难重重。而小型公司融资状况的恶化带来的直接后果就是整个社会的创新能力下降、失业问题凸显、经济增长后劲不足。有鉴于此，美国在1月宣布开始创业美国(Startup America)计划，拟出台一系列改革措施，旨在鼓励和帮助小型公司的成长。美国财政部在203月举行了“小型公司进入资本市场”研讨会，具体提出了一些改革措施，在这些措施中，第一条就是要通过修改现有资本市场的规则来拓宽小型公司与资本市场对接的通道，放松管制，让小型公司能够更容易的获得成长所需的资本。而这也成为了今天JOBS法案的蓝本。
JOBS法案的推出过程为：
203月8日，美国众议院通过了JOBS法案;
年3月22日，美国参议院就JOBS法案关于公众小额集资(Crowdfunding)提出修改意见;
2012年3月27日，美国众议院通过了参议院的修改意见并将方案提交给美国总统;
2012年4月5日，美国总统 签署JOBS法案，使其成为法律。
据《华尔街日报》的报道，年美国的107个IPO中有98个适用JOBS法案中的减低标准和豁免条款。
篇10：新股发行询价制度
中国证监会发布相关文件,并称今年内不再安排新股发行
○询价对象确定为证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者和合格境外机构投资者(QFII)等六类机构
○向询价对象配售股票的比例为：公开发行数量在4亿股以下的不超过20%;在4亿股以上(含4亿股)的不超过50%询价
○对象应承诺将累计投标询价获配的股票锁定3个月以上
○目前通过发审会审核、等待发行的公司,都必须采用询价方式发行
北京消息 (记者 林坚)中国证监会日前发布《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》及配套文件《股票发行审核标准备忘录第18号———对首次公开发行股票询价对象条件和行为的监管要求》，这两个文件于明年1月1日起实施,中国证监会有关负责人在答记者问时称,今年内不再安排首发公司发行股票。
《通知》要求,首次公开发行股票的公司及其保荐机构应通过向证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者和合格境外机构投资者(QFII)等询价对象询价的方式确定股票发行价格。
《通知》规定,询价分为初步询价和累计投标询价两个阶段。发行人及其保荐机构应通过初步询价确定发行价格区间,通过累计投标询价确定发行价格。发行人及其保荐机构应向不少于20家询价对象进行初步询价,并根据询价对象的报价结果确定发行价格区间及相应的市盈率区间，
询价对象应在综合研究发行人内在投资价值和市场状况的.基础上独立报价,并将报价依据和报价结果同时提交给保荐机构。公开发行股数在4亿股(含4亿股)以上的,参与初步询价的询价对象应不少于50家。
《通知》要求,发行价格区间确定后,发行人及其保荐机构应在发行价格区间内向询价对象进行累计投标询价,并应根据累计投标询价结果确定发行价格。所有询价对象均可参与累计投标询价。发行人及其保荐机构应向参与累计投标询价的询价对象配售股票：公开发行数量在4亿股以下的,配售数量应不超过本次发行总量的20%;公开发行数量在4亿股以上(含4亿股)的,配售数量应不超过本次发行总量的50%。
累计投标询价完成后,发行人及其保荐机构应将其余股票以相同价格按照发行公告规定的原则和程序向社会公众投资者公开发行。
据中国证监会有关负责人介绍,与今年早些时候公布的征求意见稿相比,正式出台的《通知》主要在以下几个方面作了修改、补充和完善：一是适当扩大了询价对象的范围,将符合条件的信托公司、财务公司及保险机构投资者纳入询价对象范围;二对信息披露行为进行了规范;三是明确规定应以书面形式向不少于20家(发行数量4亿股以上的,不少于50家)询价对象进行初步询价,并根据初步询价的结果确定发行价格区间;四是增加了要求律师事务所和具有证券从业资格的会计师事务所参与询价配售相关工作的规定,并相应对参与询价配售工作的保荐机构、会计师事务所、律师事务所及其相关工作人员,以及询价对象的报价和申购行为等提出了要求;五是允许承销协议和承销团协议在发行价格确定后签署;六是增加了对违反规定、未能遵循诚实信用原则的保荐机构、其他中介机构以及询价对象进行处罚的规定。
据悉,询价制度推出后,今后对所有首次公开发行股票的发行人,包括目前通过发审会审核、等待发行的公司,都必须采用询价方式发行。
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国债发行方式的比较研究目前世界各国发行国债主要采用招标方式、协议承销方式、柜台销售方式和随卖方式。其中，招标方式是指发行人安排国债发行的招标活动，并根据投标者的投标......
我国新股发行体制的发展与演进2009年05月25日来源：上海证券报作者：商文1997年7月1日前，IPO定价由发行人与承销商协商确定，报中国证监会批准。中国证监会以市盈率上限方式控制发......
新股发行，打新规则*新股《网上申购办法》修订的主要内容是什么？答：本次修订的主要内容是调整投资者持有市值的计算规则，投资者持有市值的计算口径由“T-2日（T日为发行公告确定的......
一、网上市值配售1、申购门槛持有沪深单一市场市值1万元上交所每1万元市值可申购一个申购单位，每一个申购单位为1000股； 深交所每5000元市值可申购一个申购单位，每一个申购单位......
